债转股把国企损失转给全体国民

作者: 王思想

4月初最重要的经济新闻是,1万亿元债务将在3年之内试点债转股。

一向以放大甚至扭曲市场信号为己任的股评家们,又开始大肆评论,其中,多数人把债转股说成利好。其逻辑是:债转股降低了公司负债率,不用还钱了,利息也免了,降低了财务成本,构成利好;对债权人(主要是银行)而言,本来已经沦为不良资产,很可能收不回来了,将作坏账处理,债转股以后则避免了坏账,将来抛售套现还有可能获利,构成利好。

貌似皆大欢喜。那么,问题来了:既然是债权人债务人都受益的这么大的利好,为何不大肆推行,而要限制在1万亿元之内呢?限制在1万亿内,显然是因为监管层要考虑市场的承受能力,承受债转股的冲击。

什么叫债转股?债转股就是:公司因为经营不善而无法按期还债,或者已经无力还债的,把欠银行的钱转成股权给银行持有。明明是债务违约,居然成了好事,中国式逻辑着实奇怪。

或许有人会说:债转股是要选择优质公司进行,所以,规模不能太大。这个逻辑推理看上去完全正确,那么,债转股真的是选择优质公司吗?

2016年债转股的具体条文还没有出来。不过,债转股并非新鲜事物,中国在20年前就搞过。那是在朱镕基当政期间,他明确提出国企三年改革脱困为1998-2000年的头等大事。朱镕基是个国企维护者,当时,他把股市的第一大功能定位于“为国企输入资金”,同时又对部分国企事实债转股。

那时候的债转股政策,朱镕基主要交给国家经贸委(现在已撤销)去做。国家经贸委定义标准,实施债转股企业要具备5个条件:1是产品适销对路,质量符合要求,有市场竞争力;2是工艺装备为国内、国际先进水平生产符合环保要求;3是企业管理水平较高,债权债务清楚,财务行为规范,符合“两则”要求;4是企业领导班子强,董事长、总经理善于经营管理;5是转换经营机制的方案符合现代企业制度要求。

荒唐之处在于,假如一个企业满足了上述5个条件,那么,这家企业就是一家优质公司,就不需要债转股了。所以,国家经贸委制订的这个债转股企业标准,完全是给上头交差、给下头表演的,实际可执行率几乎为零。

20年前的债转股被国内各媒体一致评价为英明正确。现在不同了,现在是互联网时代,官媒对话语权的垄断已经被彻底打破,网络上不同的声音越来越多。有一些股评家表示,如果有1万亿元债转股,就意味着A股市场将凭空增加1万亿元市值的股票,所以这对A股投资者是利空——这是股评家纯粹从炒作的角度来谈债转股。实际上,单纯增加股票并不一定使得投资者受损,加入增加的股票是优质资产,投资者反倒是收益的。所以,无论从那个角度,讨论债转股是好事还是坏事,其衡量标准在于债主N股的那部分资产,是优质资产,还是劣质资产。

很显然,是劣质资产。

并且,还是国有企业的劣质资产。这些国有企业,20多年前通过债转股把劣质包袱甩给了国有银行,尝到了甜头,如今,又想故伎重演了。

那么,国有银行是傻瓜吗?当然不是。之所以民营银行不敢接债转股的烂摊子,而国有银行敢接,就是因为政府掌控的国库在后面为国有银行兜底。国有银行因为债转股而带来的损失,扛着政治任务的帽子,不会被追究责任。再说,债转股之后,万一有哪家公司真的活过来了,那么,银行可以套现并获得巨额收益;假如哪家企业债转股之后依然经营惨淡(多数情况会这样),那银行就继续把资产挂在账上,做出一副没有损失的样子——多数企业经营不善,那么,银行岂不是坏账越来越多。

的确如此。

坏账太多怎么办?银行不是要被拖垮了吗?

不会的。有绝招:再来一次“银行债转股”。资料显示——1999年末,工行、农行、中行、建行4大国有银行不良贷款总额约3.2万亿,仅次于日本,居亚洲第二位:在此背景下,国家成立了4大资产管理公司吸收四大行不良资产。尽管如此,2003年9月末,4大国有商业银行不良贷款余额仍高达约2万亿元,不良率达到21.38%。如此高的不良率及巨额坏账已经引致4大国有银行技术性破产。

然而,中国式戏法再次显示魔力。4大资产管理公司吸收垃圾资产后,国家进一步核销4大银行的不良资产,然后,把银行改造为轻装上阵的赚钱机器,然后以极低的价格把股份卖给外国银行,然后银行的股票有国内A股投资者高价接盘……在这一系列“然后”之后,政府、银行、国有企业、外国银行都受益丰厚。

那么,是谁承担了损失呢?

中国房产只有70年产权、政府可以每70年卖一次一样,每隔70年就卖一次地。与此相类似的是,每隔20多年就给那些经营不善的国有企业搞一次债转股。中国的国有企业真幸福,于是他们总能露出灿烂的微笑。

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债转股之后,超发的货币怎么办?

徐瑾

恍惚之间,一切如同时光倒流,债转股重现。

从“两会”到博鳌论坛,中国高层申明“将用市场化办法推进债转股”,市场估计规模在万亿之上,一时之间,资本市场各类题材再次涌动。沉寂已久的市场太需要一场好消息了,至于“债转股”之前的“市场化方法”等定语,则被有意无意忽略了。

所谓债转股,即银行与企业由债权关系变为股权关系。为什么此刻需要推出债转股?首先,中国债务问题中,以企业负债最为严重,其负债速度在2009年四万亿之后急剧飙升,目前非金融企业债务与GDP比例高达160%之上。正常情况企业资产负债率应低于50%,而中国不少企业则高负债经营,保守估计平均企业资产负债率约为60%,过剩产能行业则更加严重,对于信贷的饥渴始终难以满足;其次,中国银行业改制上市之后坏账率保持低位,近期也不过逼近2%左右,甚至可以说低得令人觉得不安,外界则有不少人质疑该数字低估了坏账规模。也正因此,债转股意味着某些坏账处理不必体现在当期,虽然减少一定利息收入,但会减少拨备、增加利润,再加上能够保持如此漂亮的坏账比率,银行行长们自然也有兴趣,有分析师甚至乐观估算大概一万亿债转股能够带来净利润增加900亿。

凭空打一个响指,就可以有如此双赢之举?首先,负债率高的企业在钢铁等过剩产能领域是重灾区,这类企业不少是失去自生能力的僵尸企业,仅仅依赖源源不断的信贷造血维持,这样的企业中多数没有投资价值,让其破产倒闭是上策,比起对失业员工的一时补偿,长期维持一个僵尸企业更加昂贵,而且将珍贵的信贷资源投入这样的企业,本身会加重经济的扭曲;其次,已经披露的不良率目前虽然细微,但是趋势处于上升势头,2015年末不良贷款余额高达12744亿元,同比大幅增加51.25%,不良贷款率1.67%,某些银行已经超过2%。债转股看似拨备减少,但是资本充足率也会随之下降,这会带来新的融资压力,而且即使一时债转股换来账面好看,未来几年如果企业状况恶化,那么银行身份由债权人变为股东,其偿债序列也依次向后顺延,损失反而可能更大。

除了银行和企业,沉默无声的大多数也应该考虑一下,他们的利益损失属于看不见的成本。固然一时之间企业和银行或许可以获得好处,对于很多没法获得信贷支持的中小企业以及作为国有银行隐性股东的纳税人,债转股一声令下,如何避免大多数人为少部分利益集团买单,是否也对于这些人构成了不公平?

更进一步,1999年的债转股和当下的债转股,有什么不一样?当年中国状况不比现在,国有企业亏损严重,银行坏账更是普遍在两位数之上,在2003年卸任之际,朱镕基曾经如此评价债转股在过去五年的成就,“结合国有商业银行集中处理不良资产的改革,成立四家金融资产管理公司,确定对符合条件的五百八十户国有大中型企业实施债权转股权。实施债转股的企业,降低了资产负债率,多数已扭亏为盈。采取有效措施,努力解决企业冗员过多、企业办社会等问题。”

就是在当时,债转股已经被不少经济学家们称为最后的晚餐,希望通过债转股为最终解决国有企业问题赢得时间。在债转股的同时,当时的确进行了大规模的国企改制工作,大量企业破产、工人下岗,再结合加入世贸,中国经济由此进入二次腾飞,很多企业觅得生机。而今,中国经济体量比起过去大有进步,但是国有企业的问题却重新恶化,最后的晚餐之后还有各类盛宴,这是否会带来各类道德风险?

债转股如果成功,自然是双赢,但是如果失败,则可能放大原有诸多弊端,而且在急功近利的思想之下,失败的概率大于成功概率。更值得注意的是,中国宏观债务风险并不会随之降低,目前总债务与GDP之比已经超过250%,在外部环境动荡的时刻,金融风险的可能性也在加剧。

关于中国经济,除了债转股问题,公众长期以来最关心还是所谓“货币超发”的问题。其实,债务堆积与货币超发本身是同一个问题的两面。我在新著《印钞者》中曾阐释,中国经济依赖投资,而投资依赖信贷,信贷又创造更多货币,因为货币并不仅仅由央行创造,而是在各类信贷中被创造放大,而中国债务的积累,本身也就是信贷扩张的直接结果,也是所谓货币超发的本质——从某个意义而言,除了央行,银行、企业甚至我们,每个人都是印钞者。那么,如此多货币如何收回?其实答案很简单,如果货币因债务而起,那么还债即可回笼货币。如果继续债转股,那么这些多出的货币,在找不到好的投资机会情况下,也注定只能在金融系统内与各类资产间继续“空转”。

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